Huhtamäki: Punalaputettu osake pysyy ostoskorissa

Toistamme Huhtamäen 39,00 euron tavoitehintamme ja osta-suosituksemme. Huhtamäen Q2-raportti oli Flexible Packaging -divisioonaan keskittyneiden ongelmien takia meidän ja markkinoiden odotuksia vaisumpi, mutta ennustemuutokset jäivät vähäisiksi. Huhtamäki on arvostettu reilusti pidemmän ajan keskiarvojensa alapuolelle. Siten yhtiöltä ensi vuonna odottamamme tuloskasvu, reilun 3 %:n osinkotuotto ja arvostuksen nousuvara tarjoavat osakkeelle mielestämme selvästi tuottovaatimusta korkeamman tuotto-odotuksen etenkin keskipitkällä sihdillä. Nopeita nousuajureita osakkeella ei kuitenkaan välttämättä ole ennen markkinan konkreettisempaa piristymistä.

Flexible Packagingin ongelmat painoivat konserninumerot alle ennusteiden

Huhtamäen Q2-tulos oli odotuksiamme hieman heikompi, kun Flexible Packagingin liikevaihto ja tulos sukelsivat vaisun kuluttajakysynnän ja arvoketjun varastokorjauksen loppuvaiheen takia arvioitua enemmän. Konsernin liikevaihto laski vertailukelpoisesti -2 % (kehittyvät markkinat -2 %) ja volyymit putosivat luultavasti hieman enemmän. Flexible Packagingia lukuun ottamatta muut divisioonat pystyivät vähintään kohtuullisiin suorituksiin keskimäärin nihkeästä kysynnästä (markkinatilanteessa on toki vaihtelua tuotteittain ja alueittain) ja inflaatiosta huolimatta. Kommentoimme yhtiön Q2-tulosta eilen täällä.

Emme tehneet merkittäviä ennustemuutoksia raportin jälkeen

Huhtamäki toisti Q2-raportissaan kuluvalle vuodelle tilinpäätöksen yhteydessä antamansa näkymät, joiden mukaan yhtiön liiketoimintaedellytysten odotetaan säilyvän tänä vuonna vakaina, vaikka toimintaympäristössä onkin edelleen epävakautta. Yhtiö jatkaa myös aktiivisten kasvuinvestointien toteuttamista. Kysynnän osalta arvoketjujen varastojen lasku vaikuttaa olevan ohi, mutta pohjakysynnän suuntaan liittyy edelleen epävarmuutta. Laskimme raportin jälkeen merkittävästi Flexible Packagingin lyhyen ajan liikevaihto- ja tulosennusteitamme ja odotamme markkinan elpymisen ja Huhtamäen korjaavien toimien alkavan elvyttää yksikön tulosta vasta ensi vuoden aikana. Tätä kuitenkin paikkasi vahvasti jälleen Q2:lla suoriutuneen ja myös uutta kapasiteettia saavan North American ennustenostot. Konsernin oikaistun liikevoiton ennustelaskut jäivät yksittäisiin prosentteihin. Tänä vuonna odotamme Huhtamäen tuloksen laskevan, kun Venäjältä vetäytyminen (konsernin keskiarvoa selvästi kannattavammat Venäjän yksiköt olivat vuoden 2022 luvuissa 8 kk), vastatuulen puolelle luultavasti kääntyvä valuuttavaikutus ja normaalia vaisumpi kysyntä ovat jarruina. Lähivuosina ennustamme Huhtamäen pystyvän maltilliseen tuloskasvuun volyymien toipumisen, tehotustoimien ja tuotemixin parantumisen myötä. Selkeimmät riskit ennusteidemme kannalta liittyvät kulutuskysyntään, inflaatioon ja osin myös regulaatioon.

Arvostuskuva on edelleen hyvin houkutteleva etenkin keskipitkälle välille katsottaessa

Huhtamäen ennusteidemme mukaiset oikaistut P/E-luvut vuosille 2023 ja 2024 ovat 15x ja 14x sekä vastaavat EV/EBITDA-kertoimet ovat 9x ja 8x. Lähivuosien osinkotuotot ovat 3-4 %:n tasolla. Jo tämän vuoden kertoimet ovat valuneet noin 20 % alle yhtiön 5 vuoden mediaanitasojen. Pidämme näitä arvostustasoja maltillisina, vaikka aivan pidemmän ajan mediaanitasojen paluun varaan emme nykyinen korkoympäristö ja suhteellinen preemio huomioiden ole valmiita laskemaan. Myös yhtiön tasepohjainen arvostus (2023e P/B 1,7x) on maltillinen suhteessa yhtiön tyypilliseen pääoman tuottoon (2018-2022 ka. ROE-% 14 %) ja pääoman kumuloitumispotentiaaliin. Siten lähivuosien tuloskasvusta, arvostuksen nousuvarasta ja osingosta muodostuva Huhtamäen osakkeen tuotto-odotus ylittääkin yhä varsin selvästi tuottovaatimuksemme etenkin keskipitkällä tähtäimellä.