Marimekko: Ennätystehtailu jatkuu

Marimekko jatkoi Q3:lla vahvaa kannattavaa kasvua. Liikevaihdon kasvu (+11 %) hidastui odotetusti H1:ltä, mutta liikevoitto oli järisyttävän vahva (EBIT 31 %) ja ylitti odotuksemme. Toistamme lisää-suosituksemme ja 80 euron tavoitehintamme.

Q3-tulos ylitti odotuksemme selvästi

Q3-liikevaihto kasvoi 11 % ja oli 42,4 MEUR (konsensus 42,3 MEUR). Kasvu tuli puhtaasti Suomesta (+25 %) ja erityisesti tukkumyynnistä, jota tukivat merkittävästi vertailukaudesta kasvaneet kertaluonteiset kampanjatoimitukset. Kansainvälisen myynnin kehitys Q3:lla oli sen sijaan heikkoa (-10 %) ja siksi kasvu jäi odotuksistamme. Yhtiö selitti vaisua kansainvälistä kasvua harmaaviennin kontrolloimisella EMEA:ssa ja Aasian-Tyynenmeren laskeneilla lisenssituotoilla. Liikevoitto kasvoi 26 % ja oli 13,3 MEUR (konsensus 10,1 MEUR). Marimekon kannattavuus on huimalla tasolla (Q3 EBIT 31,3 %), mikä kertoo kuluttajien tämänhetkisestä kiinnostuksesta brändiä kohtaan, Marimekon vahvasta hinnoitteluvoimasta ja loistavasta operatiivisesta tehokkuudesta. Liikevoittoa paransi liikevaihdon kasvu ja suhteellisen myyntikatteen vahvistuminen.

Kansainvälinen kasvu tökkii, mutta yhtiön kannattavuus pyörii tästä huolimatta huimissa lukemissa

Marimekko on tehnyt viime vuosina hyvää työtä brändin kehittämiseksi ja mallistojen modernisoinniksi. Suomessa brändi elää uutta kukoistusta, myynti vetää hyvin ja emme ole lainkaan huolissamme yhtiön menestyksestä kotimarkkinoilla. Kansainvälisen myynnin kehitys oli Q3:lla kuitenkin sen verran heikkoa, että se aiheutti kysymysmerkkejä. Vaikka yhtiö on tällä hetkellä ennätyskunnossa ja Q3-tulos ylitti selvästi konsensusennusteet, reagoi osake raporttiin negatiivisesti (-9 %), minkä uskomme liittyneen vaisuun liikevaihtokehitykseen ulkomailla. Marimekon pitkän aikavälin kasvustrategia nojaa voimakkaasti kansainväliseen kasvuun ja nyt yhtiö ei pystynyt selvästikään täyttämään sijoittajien odotuksia tällä saralla.

Yhtiö toisti vuoden 2021 ohjeistuksen ja teimme tulosennusteisiimme pieniä positiivisia muutoksia

Yhtiö toisti ohjeistuksen, jonka mukaan liikevaihdon arvioidaan kasvavan (2020: 123,6 MEUR) ja vertailukelpoisen liikevoittomarginaalin olevan edellisvuotta korkeampi (2020: 16,3 %). Laskimme liikevaihtoennusteemme 147 MEUR:oon (aik. 149 MEUR), mikä tarkoittaa 19 %:n kasvua. Nostimme liikevoittoennusteemme 30,4 MEUR:oon (aik. 28,5 MEUR), mikä tarkoittaa 51 %:n kasvua. Vaisu ulkomaiden kasvu sai meidät laskemaan 2022-2023 liikevaihtoennusteitamme ~2 % ja odotamme nyt keskimäärin 7 %:n vuotuista kasvua 2022-2023. Marimekko tekee nyt historiansa parasta kannattavuutta ja EBIT-marginaali (2021e: 21 %) on jo selvästi yhtiön pitkän aikavälin tavoitteen (EBIT 15 %) yläpuolella. Vaikka laskimme 2022-2023 liikevaihtoennusteitamme, nostimme silti tulosennusteitamme 3 %:lla heijastellen yhtiön ennätysvahvaa tuloskuntoa, brändin nykyistä väkivahvaa hinnoitteluvoimaa ja huippukuntoon viritettyä operatiivista tehokkuutta. Korkeaa kannattavuutta tukee myös kotimarkkinoiden korkea osuus liikevaihdosta. Odotamme kansainvälisten kasvupanostusten vaikuttavan negatiivisesti lähivuosien suhteelliseen kannattavuuteen. Tästä johtuen emme odota yhtiöltä tuloskasvua 2022-2023, vaikka liikevaihto kasvaa. Tämä näkyy siinä, että lähivuosien liikevaihdon kasvuennusteemme ovat 7-8 %:n tasolla ja EBIT-marginaali laskee korkealta 20,6 %:n tasolta (2021e) noin 17,5-16,5 %:n tasolle (2022-2024e).

Arvostus vaatii ennätyksellisen tulostason jatkumista

Ennusteidemme mukaiset Marimekon 2021 ja 2022 P/E-luvut ovat 26x ja 28x. Vastaavat EV/EBITDA-kertoimet ovat 14x ja 15x. Vuoden 2021 osalta Marimekon arvostus on kansainvälisen verrokkiryhmän alapuolella (20-50 %), mutta pitkän aikavälin globaalin kasvun kiihdyttämistä varten tehtyjen panostusten painamalla 2022 tulosennusteellamme Marimekon arvostus nousee jo hieman verrokkiryhmän yläpuolelle. Kohtuullinen tulospohjainen arvostus, brändin hyvä noste, 2,4 %:n osinkotuotto ja pitkän aikavälin globaali kasvuoptio tarjoavat mielestämme riittävät syyt lisää-suosituksen toistamiselle.