Huhtamäki: Hyvä raportti viitoittaa kohti tuloskasvun portaita

Toistamme Huhtamäen 39,00 euron tavoitehintamme ja osta-suosituksemme. Huhtamäen Q3-raportti oli alhaisten kulujen takia odotuksiamme parempi ja yhtiölle ensi vuodelle asetetut tulosparannusodotukset ovat raportin jälkeen mielestämme hengissä. Huhtamäki on arvostettu reilusti pidemmän ajan keskiarvojensa alapuolelle. Siten yhtiöltä ensi vuonna odottamamme tuloskasvu, reilun 3 %:n osinkotuotto ja arvostuksen nousuvara tarjoavat osakkeelle mielestämme selvästi tuottovaatimusta korkeamman tuotto-odotuksen.

Kannattavuus nousi vahvalle tasolle tehostustoimien sekä raaka-ainekulujen laskun takia

Huhtamäen Q3-tulos oli odotuksiamme parempi, kun kaikkien divisioonien kulut jäivät tehostustoimien ja raaka-ainekulujen laskun takia ennusteidemme alapuolelle. Näin ollen Huhtamäen oikaistu liikevoittomarginaali nousi Q3:lla 9,7 %:iin, mikä ylitti kaikki konsensuksen osallistuneet ennusteet ja oli paras taso sitten Q3’20:n. Konsernin liikevaihto laski vertailukelpoisesti -4 % (kehittyvät markkinat -4 %), mikä koostui arviomme mukaan etenkin volyymistä ja pieniltä osin myös jo raaka-aineiden liikkuneista myyntihinnoista. Näin ollen Huhtamäenkin kysynnän kokonaiskuva oli Q3:lla nihkeä, vaikka volyymit nousivatkin suhteessa H1:een. Myös alueiden sekä tuoteryhmien välillä on merkittäviäkin eroja. Alemmilla riveillä pienet kertakulut ja verokirjaukset sotkivat pakkaa, mutta oikaistun EPS kehitys oli meidän ja myös konsensuksen odotuksia parempaa. Lisäksi Huhtamäen kassavirta pysyi Q3:lla vahvana. Kommentoimme raporttia perjantaina tarkemmin täällä.

Ennustemuutokset olivat marginaalisesti positiivisia, mutta ensi vuoden parannusodotuksiin liittyvä riski laski

Huhtamäki toisti Q3-raportissaan kuluvan vuoden näkymänsä, joiden mukaan yhtiön liiketoimintaedellytysten odotetaan säilyvän tänä vuonna vakaina, vaikka toimintaympäristössä onkin edelleen epävakautta. Yhtiö jatkaa myös aktiivisten kasvuinvestointien toteuttamista. Kysynnän osalta arvoketjujen varastojen lasku on ohi ja pohjakysynnässäkin kokonaiskuva vaikuttaa raportin perusteella olevan ainakin lievästi piristymässä, vaikka nopeaa ja laajaa kysynnän elpymistä ei näköpiirissä olekaan. Teimme ennusteisiimme konsernitasolla vain hienosäätöä Q3-raportin jälkeen, mutta muutokset olivat positiivisia ja hyvä Q3-raportti laski mielestämme myös ensi vuodelle jo asetettuihin parannusodotuksiin liittyneitä riskejä. Odotamme Huhtamäen palaavan tuloskasvuun Q4:lla tehotustoimien, hinnoittelua nopeammin alas joustavien raaka-ainekulujen sekä valuuttavastatuulen rauhoittumisen takia. Lähivuosina ennustamme Huhtamäen pystyvän edelleen maltilliseen tuloskasvuun (Q3’23 LTMe-2026e oik. EPS CAGR 6 %) pääosin volyymien toipumisen, tehotustoimien ja tuotemixin parantumisen myötä. Pääriskit ennusteidemme kannalta liittyvät kulutuskysyntään, inflaatioon ja osin myös regulaatioon.

Arvostuskuva on edelleen hyvin houkutteleva

Huhtamäen ennusteidemme mukaiset oikaistut P/E-luvut vuosille 2023 ja 2024 ovat 14x ja 13x sekä vastaavat EV/EBITDA-kertoimet ovat noin 8x. Lähivuosien osinkotuotot ovat 3-4 %:n tasolla. Jo tämän vuoden kertoimet ovat valuneet yli 20 % alle yhtiön 5 vuoden mediaanitasojen. Pidämme näitä arvostustasoja maltillisina, vaikka aivan pidemmän ajan mediaanitasojen paluun varaan emme nykyinen korkoympäristö ja yhtiön suhteellinen preemio huomioiden ole valmiita laskemaan. Myös yhtiön tasepohjainen arvostus (2023e P/B 1,6x) on maltillinen suhteessa Huhtamäen tyypilliseen pääoman tuottoon (2018-2022 ka. ROE-% 14 %) ja pääoman kumuloitumispotentiaaliin. Siten lähivuosien tuloskasvusta, arvostuksen nousuvarasta ja osingosta muodostuva Huhtamäen osakkeen tuotto-odotus ylittääkin yhä varsin selvästi tuottovaatimuksemme etenkin keskipitkällä tähtäimellä.