Heeros Q2: Nokkaa käännetään rivakasti kohti tuloksentekoa

Heeroksen Q2-luvut olivat kokonaisuutena odotetut. Yhtiö on nyt siirtymässä aiempaa tarkempaan kuluohjaukseen, jossa kannattavuus ja kasvun tehokkuus nousevat korkeammalle prioriteetille. Laskimme kasvuennusteitamme, mutta kannattavuusennusteemme vastaavasti nousivat selvästi. Arvostuksen tukipilariksi saadaan suunnanmuutoksen myötä kannattavuuskertoimet (2024-25e EV/EBITA 12-9x, oik. P/E 15-12x), jotka ovat kannattavuusparannukseen liittyviin riskeihin nähden mielestämme jo varovaisen houkuttelevat. Nostamme tavoitehintamme 4,7 euroon (aik. 4,4 €) ja nostamme suosituksemme lisää-tasolle (aik. vähennä).

Q2:n pääluvut olivat linjassa odotuksiimme vaikeassa markkinatilanteessa

Heeroksen liikevaihto pysytteli odotetusti noin edellisvuoden tasolla (+2 %, jatkuva liikevaihto +5 %). Sopimusliikevaihto (+10 %) kasvoi etenkin nykyasiakkaiden hyvänä jatkuneella kasvulla (Q2’23 LTM NRR: 107 %). Transaktioliikevaihto sekä projektiliikevaihto taas laskivat edelleen ja asiakkaiden hidas päätöksenteko piti uusmyynnin vaisuna. Kannattavuus jäi ylätasolla odotuksistamme (EBITDA-% 13,7 %, Inderes: 18,8 %), mutta kertaluontoisten uudelleenjärjestelykulujen (2,0 % liikevaihdosta) ja tuotekehitysaktivointien selvästi odotuksiamme matalamman tason (2,3 % liikevaihdosta) myötä ero oli käytännössä marginaalinen. Q2:n aikana toteutettujen muutosneuvottelujen myötä 8 henkilön työsuhteet päättyvät (Q2’23 lopussa palveluksessa 93 henkilöä), joten yhtiön kulutaso on syksyyn lähtiessä olennaisesti kevyempi.

Yritysohjelmistomarkkinalla on hyvät kasvunäkymät, joita Heeros pyrkii hyödyntämään laajalla tuoteperheellä

Heeroksella riittää kasvutilaa yritysohjelmistoissa, sillä digitalisaation ja automatisaation aste on etenkin pienemmissä ja keskisuurissa (<250 henkilön) yhtiöissä Euroopassa matala. Heeros lähestyy markkinaa laajalla taloushallinnon, toiminnanohjauksen ja henkilöstönhallinnon ohjelmistot kattavalla tuoteperheellä. Yhtiö on onnistunut ristiinmyynnissä laajaan asiakaskuntaansa varsin hyvin, mutta erityisesti uusasiakashankinnassa yhtiöllä on mielestämme varaa parantaa nykytasolta. Toisaalta odotamme yhtiön kysynnän vakautuvan ja tukevan myyntiä lähivuosien kuluessa.

Siirsimme ennusteissamme painoa kasvusta kannattavuuteen

Muutosneuvottelujen myötä Heeros siirsi strategiansa painotusta kannattavuuteen ja kasvun tehokkuuteen. Huomioimme tämän laskemalla lähivuosille liikevaihdon ennusteitamme 1-4 %-yksikköä ja nostamalla samalla kannattavuusennusteitamme 5-17 % (EBITDA), olettaen yhtiön tekevän lähivuodet lähinnä korvausrekrytointeja. Ennustamme Heeroksen kasvun ja kannattavuuden (EBITDA-%) summan jäävän vuonna 2023 ohjeistuksen (30 % taso) alle 26 %:iin (2022 orgaanisesti: ~25 %). Haastavan syklin yli ennusteemme vuosien 2023-2026 orgaaniselle kasvulle ovat nyt 7 % vuodessa (CAGR). Odotamme yhtiön kannattavuuden (EBITA-%) vahvistuvan kulukurin myötä 8 %:sta vuonna 2023 noin 19 %:iin vuonna 2026.

Kannattavuuskäänteen edetessä myös tuloskertoimet alkavat näyttää houkuttelevilta

Kasvuinvestointien laskiessa Heeroksen arvostuksen tukipiste siirtyy selkeämmin tuloskertoimiin. Nämä ovat vuonna 2023 vielä korkealla (EV/EBITA 25x, oik. P/E 33x). Nämä kertoimet laskevat nopeasti absoluuttisesti houkutteleviksi (2024-25e EV/EBITA 12-9x, oik. P/E 15-12x) kulusäästöjen näkyessä täysimääräisesti vuodesta 2024 alkaen. Keskeisiin verrokkeihin (Admicom ja Lemonsoft) nähden kertoimet ovat selvällä alennuksella (2024e 10-30 %), mitä perustelevat Heeroksen selvästi heikommat kannattavuusnäytöt ja riskit kannattavuustason kehityksestä. Tuloskäänteelle on silti mielestämme yhtiön viimeaikaisten toimien valossa katetta ja pidämme osakkeen riski/tuotto-suhdetta houkuttelevana.