Fortum Q3 perjantaina: Myllerryksen keskellä

Fortum julkaisee Q3-raporttinsa perjantaina noin kello 9.00. Raportoitu tulos on Q3:lla rumasti pakkasella tytäryhtiö Uniperin suojauslaskennan ulkopuolisten käyvän arvon muutoksien painaessa tulosta noin 6 miljardilla eurolla. Tämä tappio on kuitenkin kirjanpidollinen ja vaikutus on ohimenevä, joten sijoittajien kannattaa keskittyä todennäköisesti hyviin operatiivisiin lukuihin. Olemme tehneet ennusteisiimme merkittäviä negatiivisia muutoksia Uniperin Q3-kirjauksien takia, mutta operatiivisissa ennusteissa näimme lievää nousupainetta ennen Q3-raporttia. Energiamarkkinan myllerryksen keskellä myös Fortum käy läpi merkittävää muutosprosessia. Liikkuvia osia on poikkeuksellisen paljon, minkä takia markkinaodotuksia on hankala arvioida. Tarjoamme Q3-raportista ensiarviot livenä perjantaina noin klo 8.50 alkavassa lähetyksessä. Emme tee muutoksia näkemykseemme Fortumista ennen Q3-raporttia.

Fortumin tytäryhtiö (omistus yli 76 %) Uniper raportoi aiemmin Q3:lta noin 6,2 miljardin euron tappion ennen veroja, mikä vetää mukanaan myös Fortumin raportoiman Q3-tuloksen. Uniperin valtava tappio johtui kuitenkin kirjanpitoteknisistä syistä, ja yhtiön operatiivinen liiketulos oli kausiluontoisesti heikolla Q3:lla ennakoitua parempi +34 MEUR (Q3’20: -105 MEUR). Uniper kirjasi Q3:lla noin 6 mrd. euroa suojauslaskennan ulkopuolisia negatiivisia käyvän arvon muutoksia, kun suojauksiin käytettävien johdannaisten arvot ampuivat ylös Q3:lla energiamarkkinan myllerryksessä. Operatiivisesti yhtiöllä menee silti erittäin hyvin, ja Uniper nosti vuoden 2021 tulosohjeistustaan lokakuussa. Silloin Uniper arvioi mm. oikaistun nettotuloksen olevan 850-1050 MEUR (aik. 650-850 MEUR). Vastaavasti Fortum arvioi silloin Uniper-segmentin alustavan vertailukelpoisen liikevoiton olevan Q3:lla noin 10 MEUR sekä Uniperin suojauslaskennan ulkopuolisten johdannaisten käyvän arvon muutoksien vaikuttavan Fortumin raportoimaan tulokseen noin -6 miljardilla eurolla. Nämä vaikutukset esitetään vertailukelpoisuuteen vaikuttavina erinä.

Myös Fortumin rakennemuutos on edennyt merkittävästi Q3:n aikana. Yhtiö sai päätökseen Baltian kaukolämpöliiketoimintojensa myynnin, mistä on kirjattu Q3:lle 250 MEUR:n veroton myyntivoitto. Lisäksi jakson loppupuolella Fortum sai päätökseen 50 %:n omistusosuutensa myynnin ruotsalaisesta kaukolämpö- ja kaukokylmäyhtiö Stockholm Exergistä. Ennusteissamme olimme huomioineet 2,4 miljardin euron myyntivoiton Q4’21:lle, mutta nyt myyntivoitto ehti jo Q3’21-tulokseen. Odotamme siis Q3-tuloksen sisältävän noin 2,65 miljardia kertaluontoisia myyntivoittoja. Nämä pehmentävät merkittävästi Uniperin kautta raportoitavaa tappiota, mutta eivät riitä raportoidun tuloksen kääntämiseen. Suosittelemme sijoittajia kuitenkin seuraamaan Fortumin ja Uniperin kohdalla vertailukelpoisia lukuja, jotka kuvaavat yhtiöiden operatiivista kehitystä.

Sähkön hinta oli Pohjoismaissa Fortumille tärkeillä alueilla (Suomi sekä Ruotsin SE2 ja SE3) Q3:lla poikkeuksellisen korkealla tasolla. Suomessa aluehinta oli Q3:lla keskimäärin lähes 79 €/MWh, kun vertailukaudella taso oli noin 33 €/MWh. Päästöoikeuksien hinnat ovat nousseet voimakkaasti noin 60 €/tonni hintatasolle ja raaka-aineiden hinnat ovat nousseet vahvasti. Euroopassa sähkön hinnat olivat huipputasoilla ja samalla Pohjoismaiset vesivarannot olivat alle normaalitason. Kirjoitimme sähkönhinnoista syyskuussa katsauksen, minkä jälkeen tilanne on osittain rauhoittunut. Korkeiden suojausasteiden takia Fortum hyötyy tilanteesta rajallisesti, mutta arvioimme keskihinnan nousseen 44,3 €/MWh tasolle. Odotamme Generation-segmentin tehneen Q3:lla 205 MEUR:n liikevoiton (Q3’20: 136 MEUR). Fortumin City Solutions-segmentin tulos on oletettavasti negatiivinen kausiluontoisesti vaikealla kesäkaudella, ja Consumer Solutions-liiketoiminnassa odotamme vertailukelpoisen liikevoittokehityksen olevan vakaata. Russia-segmentin osalta odotamme lievää heikennystä vertailukaudesta.

Fortumin näkymissä huomio keskittyy Generationin suojaustasojen ja -hintojen kehitykseen erityisesti sähkön hintojen heiluttua voimakkaasti jakson aikana. Merkittäviä nousuja nähtiin myös futuureissa (erityisesti 2022), mikä on voinut avata mahdollisuuksia nostaa suojaushintoja selvästi. Q2:n lopussa Generation-segmentin suojaukset pohjoismaiselle tuotannolle olivat loppuvuodelle 2021 noin 75 % hintaan 33 €/MWh ja vuodelle 2022 noin 60 % hintaan 31 €/MWh. Lisäksi Fortum kertoo yleensä Q3:n yhteydessä vastaavat luvut seuraavalle vuodelle, eli nyt vuodelle 2023. Suojaustasojen kehityksen kautta saamme parempaa näkymää lähivuosien tuloskehitykseen, mutta se voi indikoida myös hieman sitä, miten kestävänä Fortum pitää nykyisiä korkeita sähkönhintoja. Uniperin suojaushinnoissa positiivista kehitystä ei Q3:lla näkynyt, vaan Pohjoismaissa hinnat laskivat edelleen. Lisäksi odotamme yhtiön kommentteja strategian edistymisestä, vahvistuneesta taseesta (pl. ohimenevät tappiot) sekä investointinäkymistä.