Fortum Q2 tiistaina: Älä anna raportoidun tuloksen säikäyttää

Fortum julkaisee Q2-raporttinsa tiistaina noin kello 9.00. Arviomme mukaan Fortumin raportoitu tulos tulee olemaan Q2:lla jopa pelottavan huono, mikä johtuu Uniperin Q2-tuloksen suurista poikkeuksellisista eristä. Tätä ei kannata säikähtää, vaan keskittyä todennäköisesti suhteellisen vaisuihin operatiivisiin lukuihin. Olemme tehneet kuluvan vuoden ennusteisiin pääosin lievästi negatiivisia tarkennuksia Uniperin Q2-tuloksen jälkeen, mutta samalla toimintaympäristö on kehittynyt suotuisasti sähkön hinnan ollessa kausiluontoisesti korkealla tasolla. Fortumilla on käynnissä suuri muutosprosessi, jossa Q2:lla myyty Stockholm Exergi -osuus oli suuri palanen. Samalla liikkuvia osia tuloksessa on poikkeuksellisen paljon, minkä takia markkinaodotuksia on hankala arvioida. Tarjoamme Q2-raportista ensiarviot livenä tiistaina noin klo 8.50 alkavassa lähetyksessä.

Fortumin raportoitu tulos tulee arviomme mukaan painumaan merkittävästi tappiolle. Syy tähän on Uniperin Q2:lla aiemmin raportoima peräti 861 MEUR:n nettotappio, mikä johtui valtaosin kirjanpitoteknisistä syistä (oikaistu nettotulos oli -109 MEUR). Uniper kirjasi Q2:lla lähes miljardi euroa suojauslaskennan ulkopuolisia negatiivisia käyvän arvon muutoksia, joilla ei ole kassavirtavaikutusta. Suosittelemme sijoittajia seuraamaan Fortumin ja Uniperin kohdalla vertailukelpoisia lukuja, jotka kuvaavat paremmin yhtiöiden operatiivista kehitystä. Uniperin oikaistu Q2-liiketulos oli vaisu -151 MEUR, ja arvioimme Uniperin kontribuution Fortumin vertailukelpoiseen liiketulokseen olevan noin -170 MEUR. Silti varoitamme, että Uniperin raportoima massiivinen tappio heijastuu myös Fortumin raportoituihin lukuihin. Tämän takia odotamme Fortumin raportoidun tuloksen olevan Q2:lla rumaa katsottavaa. Konsensusennusteessa tämä näkyy mielestämme vain alimmissa ennusteissa, mutta markkinat seuraavat lähtökohtaisesti oikaistuja lukuja. Odotamme Fortumin raportoidun osakekohtaisen tuloksen olevan 0,76 euroa tappiolla, mutta operatiivista kehitystä paremmin kuvaavan oikaistun EPS:n olevan +0,03 euroa.

Sähkön hinta oli Pohjoismaissa Fortumille tärkeillä alueilla (Suomi sekä Ruotsin SE2 ja SE3) Q2:lla jopa poikkeuksellisen korkealla tasolla normaali kausivaihtelu huomioiden. Esimerkiksi Suomessa aluehinta oli Q2:lla keskimäärin yli 46 €/MWh, kun vertailukaudella koronan kynsissä taso oli vain 22,5 €/MWh. Vesivarannot ovat suhteellisen normaalilla tasolla, mutta päästöoikeuksien hinnat ovat nousseet todella voimakkaasti. Korkeiden suojausasteiden takia Fortum ei korkeasta sähkön hinnasta juuri hyödy, ja odotamme Generation-segmentin tehneen Q2:lla kohtuullisen 170 MEUR:n liikevoiton (Q2’20: 173 MEUR). Kokonaiskuvan kannalta positiivista on, että sähkömarkkinan positiivinen vire näkyy myös lähivuosien hinnoissa. Fortumin City Solutions- segmentin tulos on oletettavasti hieman negatiivinen kausiluontoisesti vaikealla kesäkaudella ja Consumer Solutions -liiketoiminnassa odotamme vertailukelpoisen liikevoittokehityksen olevan vakaata. Sama koskee myös Russia-segmenttiä, jonka tulostaso laski jo vertailukaudella selvästi. Vastatuuli Venäjällä on jatkunut, muttei ilmeisesti ole oleellisesti pahentunut.

Fortumilla on käynnissä rakennemuutos, jossa suuri liikkuva palanen oli Stockholm Exergin 50 %:n omistusosuus. Q2:lla yhtiö ilmoitti myyvänsä osuuden, ja kirjaavan siitä noin 2,4 miljardin euron verottoman myyntivoiton. Kaupan odotetaan varmistuvan loppuvuoden aikana, mutta se ei ole vielä omissa ennusteissamme. Lisäksi Baltian kaukolämpöliiketoiminnan myynti saatiin päätökseen juuri Q2:n päättymisen jälkeen, minkä takia aiemmin Q2:lle odottamamme 250 MEUR:n myyntivoitto siirtyi Q3:lle. Yhtiö Lisäksi yhtiö vapautti Q2:lla pääomia Intian aurinkoenergiahankkeesta. Rakennemuutos onkin edennyt vauhdilla viime aikoina, vaikka taseessa tämä ei vielä täysin näy.

Fortum ei anna varsinaista tulosohjeistusta, ja näkymissä huomio keskittyy Generationin suojaustasojen ja -hintojen kehitykseen sekä kommentteihin strategian edistymisestä. Q1:n lopussa Generation-segmentin suojaukset pohjoismaiselle tuotannolle olivat vuodelle 2021 noin 80 % hintaan 32 €/MWh ja vuodelle 2022 noin 55 % hintaan 31 €/MWh. Sähkön hinta on noussut merkittävästi Q2:n aikana, kun päästöoikeuksien ja raaka-aineiden hinnat ovat nousseet merkittävästi. Tämä on heijastunut myös muun muassa Suomen ensi vuoden aluehintoihin positiivisesti (Q1:n päätöstasoista termiinihinta +11 %), vaikka muutokset ovat toki olleet vaimeampia kuin tämän hetken hinnoissa. Tällä kertaa suojaushinnoissa olisi mahdollista nähdä värinää myös ylöspäin. Erityisesti Uniperin haasteena on, että se on suojannut valtaosan tuotannostaan jo aiemmin alemmalle hintatasolle. Näin se ei pääse lyhyellä aikavälillä hyötymään hinnan noususta.