Inderesin suosituksissa on ollut aineksia reiluun ylituottoon

Lähde: Inderes. *Inderes suositussalkku on rakennettu sisältäen vain Inderesin Osta- ja Lisää-suositusten osakkeita, painottaen Osta-suosituksia kaksinkertaisesti. Oletukset on avattu tarkemmin kirjoituksen myöhemmissä osissa.

Sijoitussalkun tuotto suhteessa indeksiin on yksinkertainen, mutta brutaalin rehellinen mittari osakepoiminnan onnistumiselle. Vastaava mittari toimii mielestämme myös työkaluna osakeanalyysin laadun ja riippumattomuuden arvioimisessa. Analyysin hyöty osakepoimijalle on helppo kyseenalaistaa, jos osakeanalyytikot eivät onnistu poimimaan markkinoilta hyvän tuotto-riskisuhteen sijoituksia ja vastaavasti välttämään heikkoja. Tämä lienee totta, vaikka analyysiseurannalla onkin sijoittajalle lähtökohtaisesti myös informaatioarvoa.

Tästä syystä Inderesin analyysitiimi on jo pitkään seurannut analyytikoiden suositusten tekemää tuottoa sisäisesti hyödyntämällä mm. Bloombergin tuottamia laskelmia. Saimme nyt ensimmäistä kertaa kasattua julkaistavaksi data-analyysin suositustemme tuotoista aikaväliltä 1.1.2013–31.12.2024. Ainakaan Inderesin analyytikot eivät ole vielä päässeet irti inhimillisyydestään ja tekevät myös virheitä, joten tiimimme osumatarkkuuden seuraaminen koko analyysiseurannan kautta on mielestämme järkevä lähtökohta.

Analysoimamme datan valossa Inderesin osakeanalyysin Osta- ja Lisää -suosituksista rakennettu painotettu salkku (”Inderes suositussalkku”) on pitkällä (2013–2024) ja keskipitkällä (2020–2024) jaksolla tuottanut 30,8 % ja 23,2 % vuodessa (CAGR) osingot huomioiden. Kun salkun suosituksiin reagointia siirretään päivällä eteenpäin (kaupankäynti suositusmuutoksen jälkeisen ”Inderes-efektin” jälkeen), vuosituotot ovat 22,6 % ja 14,3 %. Kun tähän vielä lisätään oletukset kaupankäynnin kuluista (1 % per kauppa), ovat vuosittaiset tuotot 17,6 % ja 9,7 %. Samoilla ajanjaksoilla kaikkia Inderesin seurantayhtiöitä omistamalla vastaavat vuosittaiset tuotot olisivat olleet 10,5 % ja 4,0 %, mitkä kaikki edellä mainitut Inderesin suosituksista rakennetut salkut ovat ylittäneet selvästi.

Lähde: Inderes. *Inderes suositussalkku on rakennettu sisältäen vain Inderesin Osta- ja Lisää-suositusten osakkeita, painottaen Osta-suosituksia kaksinkertaisesti. Oletukset on avattu tarkemmin kirjoituksen myöhemmissä osissa.

Ero tuotoissa konkretisoituu tarkastelemalla salkun arvonmuutosta. Pitkällä aikavälillä (2013–2024) 10 000 euron salkku olisi kasvanut Inderesin suosituksien mukaisella strategialla noin 250 000 euroon ja Inderes-efektin sekä kaupankäyntikulujen vähentämisen jälkeen 70 000 euroon, kun seurantayhtiöiden tasapainotetun indeksin omistaminen olisi nostanut salkun arvon ilman kuluja noin 33 000 euroon. Ero tuotoissa olisi kasvanut 12 vuodessa noin 3–10 kertaiseksi Inderesin suositussalkkujen hyväksi.

Vaikka pitkällä aikavälillä Inderesin analyytikoiden suosituksissa näyttää olleen huomattavaa arvoa, matkalle mahtuu myös yksi katastrofaalisen huono vuosi 2022, kun kaikki seuraamamme osakkeet riippumatta suosituksesta (Osta, Lisää, Vähennä ja Myy) tuottivat tappiota seurantayhtiöiden indeksin laskettua -24 %. Tästä huolimatta myös lyhyellä aikavälillä (2022–2024) suosituksista rakennettu salkku on pärjännyt kaikkien seurantayhtiöiden indeksiä paremmin. Tämä ei kuitenkaan välttämättä sijoittajaa lämmitä, sillä Inderes-efektin oikaisun jälkeen, tai lisäksi myös kaupankäyntikulut lisäten, ovat salkut silti tehneet tällä jaksolla negatiivista tuottoa (joskin vähemmän kuin seurantayhtiöt kokonaisuudessaan).

Lähde: Inderes. *Inderes suositussalkku on rakennettu sisältäen vain Inderesin Osta- ja Lisää-suositusten osakkeita, painottaen Osta-suosituksia kaksinkertaisesti. Oletukset on avattu tarkemmin kirjoituksen myöhemmissä osissa.

Inderesin suositussalkku on myös tuottanut vuosittain selvästi enemmän ylituottoa maksavissa yhtiöasiakkaissa (2013-2024: Suositussalkku +35,1 %, kaikki yhtiöasiakkaat 11,0 %) kuin ei-maksavissa yhtiöissä (2013-2024: Suositussalkku +12,8 %, kaikki ei-maksavat yhtiöt 10,3 %). Ainakin tästä näkökulmasta olemme onnistuneet tekemään sijoittajia palvelevaa laadukasta osakeanalyysiä riippumatta siitä, maksaako yhtiö Inderesille analyysiseurannasta.

Avaamme seuraavaksi käytettyjä menetelmiä ja logiikkaa niiden taustalla. Artikkelin lopussa olemme myös julkaisseet suositushistoriamme kootusti, jotta sen arvioiminen on sijoittajille helpompaa. Jos luvut tai menetelmät herättävät kysymyksiä tai kritiikkiä, tervetuloa jatkamaan keskustelua ja nostamaan havaintoja Inderesin foorumille tähän ketjuun!

Miten tuottoja on laskettu: Muodostamme suosituksista päivittäin tasapainotettavan salkun

Muodostamiemme salkkujen arvonmuutokset lasketaan siten, että sen osakkeiden painotukset on tasapainotettu päivittäin, ja salkun oletetaan olevan aina kokonaan sijoitettuna. Käytännössä salkut elävät osakkeiden liikkeiden mukana, joten kyseessä on yksinkertaistus. Inderes kuitenkin päivittää suosituksia usein (2013–2024: 100–300 suositusmuutosta vuodessa), joten oletamme salkun tasapainotuksen tapahtuvan aina kun salkkuun vaikuttava suositusmuutos tapahtuu. Laskelma ei huomioi valuuttakurssimuutoksia.

Rakennamme ensin salkut, joissa pidetään vain tietyn suosituksen osakkeita, jotta saadaan kuva suositusten yleiseen osumatarkkuuteen. Inderesin suosituspolitiikka sisältää tällä hetkellä neljä suositusta: Osta, Lisää, Vähennä ja Myy. Sovellamme suosituspolitikassa riskikorjattua tuotto-odotusta:

• Osta - Osakkeen riskikorjattu 12 kk tuotto-odotus on erittäin houkutteleva 
• Lisää - Osakkeen riskikorjattu 12 kk tuotto-odotus on houkutteleva 
• Vähennä - Osakkeen riskikorjattu 12 kk tuotto-odotus on heikko
• Myy - Osakkeen riskikorjattu 12 kk tuotto-odotus on erittäin heikko

Lisäksi harvinaisissa erikoistilanteissa voimassa on ollut Pidä-suosituksia (esim. kilpakosinta ostotarjouksissa), mutta näiden rooli on kokonaisuuden kannalta vähäinen. Nämä suositukset ovat olleet käytössä koko tarkastelujakson ajan, vaikka suosituspolitiikkaa on matkan varrella päivitetty.

Lähde: Inderes.

Pidemmän ajan yli suositusten tuotot ovat olleet linjassa, sillä tuottojen suuruus on laskenut portaittain suositusten mukana (Osta > Lisää > Vähennä > Myy). Samalla kaikki tuotot suosituksesta riippumatta ovat olleet matalammat viime vuosina, mikä on linjassa kaikkien seurantayhtiöiden heikompiin tuottoihin tänä aikana. Vuodet eivät myöskään ole veljiä, ja toisina vuosina tuotot ovat paremmin linjassa keskenään. Erityinen häpeäpilkku suosituksissa on vuosi 2022, jolloin myös Osta- ja Lisää-suositusten osakkeet tuottivat tappiota.

Mainituista suosituksista Osta ja Lisää ovat ”positiivisia” ja sisältävät analyytikolta näkemyksen, että osaketta kannattaa olla salkussa. Vastaavasti Vähennä ja Myy -suositukset ovat ”negatiivisia” ja analyytikko vähintäänkin kyseenalaistaa kannattaako osaketta hankkia lisää. Vähennä-suositus annetaan toisaalta usein positiivisen tuotto-odotuksen osakkeelle, kun tuotto-odotus ei riskikorjattuna ole riittävän houkutteleva (tyypillisesti tuotto-odotus on tällöin alle pääoman kustannuksen). Myy-suositus taas on sanoitukseltaan vahvempi ja lähtökohtaisesti annetaan tilanteessa, jossa osakkeen tuotto-odotus on negatiivinen.

Tämän tulkinnan pohjalta luomme kuvitteellisia portfolioita seuraavilla periaatteilla:

Huomio: ”Long” vastaa tavallista osakkeen omistamista, jolloin sijoittaja hyötyy osakkeen positiivisista tuotoista. ”Short” taas vastaa lyhyeksi myymistä, jolloin sijoittaja hyötyy osakkeen negatiivisesta tuotosta.

Lähde: Inderes.

Näillä salkuilla lasketut tuottoluvut toimivat mielestämme hyvänä mittaristona analyysimme osumatarkkuuteen. Molemmat suosituksiin nojaavat salkut ovat voittaneet kaikki seurantayhtiöt sisältävän ”indeksisalkun” sekä lyhyellä (2022–2024), keskipitkällä (2020–2024) että pitkällä (2013–2024) aikavälillä.

Suositusten tarkkuuden kannalta kaikilla, myös Myy- ja Vähennä-suosituksilla, on merkitystä. Sijoittajan olisi lähtökohtaisesti arvokasta onnistua pitämään salkustaan pois heikomman tuotto-odotuksen osakkeet. Pienyhtiöitä voi toisaalta olla käytännössä mahdotonta tai vähintäänkin hyvin hankalaa myydä lyhyeksi (= sijoitus, joka tuottaa sijoittajalle, mikäli osakkeen arvo laskee) negatiivisen näkemyksen ottamiseksi.

Siten painotettu pitkä salkku, jossa vain valitaan omistettavat osakkeet ja niiden painot, on mielestämme sijoittajien näkökulmasta realistisempi periaate salkun rakentamiseen. Tämän painotetun pitkän salkun (”Inderes suositussalkku”) tuotot ovat olleet painotettua pitkä/lyhyt -salkkua paremmat, eli käytännössä Inderesin Osta- ja Lisää-suositukset ovat onnistuneet tuottamaan paremmin kuin Myy-suositusten lyhyeksi myynti olisi tuottanut.

Entä Inderes-efekti, joka voi estää osakkeen oston suosituksen päivitystä edeltävällä hinnalla?

Hyvä pointti. Inderesin analyytikot päivittävät suosituksia markkinan ollessa suljettuna, joten kun markkina aukeaa seuraavana pörssipäivänä, osakekurssi voi reagoida suositukseen ennen kuin sijoittaja ehtisi käydä osakkeella kauppaa (ns. Inderes-efekti).

Tästä syystä olemme myös laskeneet yllä mainitusta painotetusta pitkästä salkuista tuottoja viivästyttämällä suosituksen voimaantuloa yhdellä arkipäivällä. Tällöin suosituksen tuotto lasketaan osakkeen päätöskurssista (sis. mahdolliset osingot) suosituksen jo todellisuudessa oltua voimassa yhden pörssipäivän verran, mikä mahdollistaa sijoittajan käydä kauppaa samalla hinnalla. Tämä muutos miedontaa strategian tuottoisuutta, mutta vie ylituotoista pois vain osan.

Lähde: Inderes.

Vaikutus näkyy myös suosituksissa yleisesti, sillä kaikissa suosituksissa ”Inderes-efektin” oikaisu miedontaa suosituksen osumatarkkuutta. Käytännössä siis Osta- ja Lisää-suosituksissa markkinat ovat keskimäärin reagoineet positiivisesti suosituksen antamisen jälkeisenä kaupankäyntipäivänä, kun taas Vähennä- ja Myy-suosituksissa markkinat ovat ensimmäisenä kaupankäyntipäivänä reagoineet keskimäärin negatiivisesti.

Kaikkien seurantayhtiöiden (kaikki suositukset) tuotto olisi ollut pitkällä aikavälillä (2013–2024) 10,5 %. Vertailun vuoksi samalla ajanjaksolla OMX Helsinki_GI tuotti 9,0 % vuodessa ja OMX Helsinki Cap_GI 9,3 %. Inderesin analyysiseurantaan päätyneet yhtiöt ovat siten tällä ajanjaksolla tuottaneet indeksiä paremmin.

Entä kulut, joita salkun jatkuvasta veivaamisesta syntyy?

Hyvä pointti tämäkin. Sijoittajan näkökulmasta osakepoiminnan mielekkyyttä on järkevää arvioida kokonaistuoton kautta, sillä indeksisijoittaminen rahastojen ja ETF:ien avulla on tyypillisesti matalakuluista. Kaupankäynnistä aiheutuvien verojen hallintaan löytyy keinoja esimerkiksi osakesäästötilistä ja sijoitusvakuutuksista, joten arvioimme tässä vain kaupankäyntikulujen vaikutusta.

Painotetussa pitkässä salkussa (Osta 2x Long, Lisää 1x Long) salkkuun vaikuttavia suositusmuutoksia tapahtuu varsin paljon (2013–2024: 75–250 vuodessa), joten oletamme salkun tasapainotuksen tapahtuvan aina kun salkkuun vaikuttava suositusmuutos tapahtuu. Koska salkku on aina kokonaan sijoitettuna, uutta salkkuun tulevaa sijoitusta varten myydään ensin samalla summalla muita sijoituksia, minkä jälkeen uutta sijoitusta ostetaan samalla summalla. Vastaavasti kun salkusta myydään osakkeita pois, voidaan vapautuvilla rahoilla ostaa salkun alipainossa olevia osakkeita. Esimerkiksi Nordealla on Pohjoismaisille osakkeille 1 %:n kaupankäyntikulun katto, joten käytämme tätä kustannusoletuksena. Etenkin suuremmille osakekaupoille olisi usein kuitenkin saatavilla selvästi halvempiakin (0,1–0,3 %) kaupankäyntikuluja, joten oletus on varovainen.

Lähde: Inderes. *Inderes suositussalkku on rakennettu sisältäen vain Inderesin Osta- ja Lisää-suositusten osakkeita, painottaen Osta-suosituksia kaksinkertaisesti.

Näillä oletuksilla kaupankäyntikulut vastaavat vuosittain 4–7 %-yksikköä salkun koosta. Näin Inderesin suosituksista rakennettu painotettu pitkä salkku, kuluistaan huolimatta, olisi silti päihittänyt indeksin 7,2 %-yksikön vuotuisella erolla (2013–2024). Tämä vastaa 12 vuoden sijoitusajalla sitä, että lähtötilanteen 10 000 euron salkun arvo kasvaisi 33 100 euron sijasta 70 300 euroon. Myös indeksisalkun omistamisesta syntyisi myös jotain kuluja, joita emme ole tässä huomioineet (mm. uusien seurantayhtiöiden ostot salkkuun ja salkun tasapainotukset).

Miten osakeanalyysin suositusten osumatarkkuus toteutuu niiden yhtiöiden kohdalla, jotka maksavat analyysistä?

Inderesin analyysiseuranta nojaa pääasiassa seurantapalvelusopimuksiin listattujen yhtiöiden kanssa, jolloin listatut yhtiöt maksavat Inderesille osakkeensa analyysiseurannasta. Tämä on mahdollistanut analyysin tuomisen laajasti sijoittajien saataville, mikä ei toteudu tyypillisessä pankkien osakeanalyysissa. Dynamiikkaan liittyy kuitenkin aina kysymys analyysin riippumattomuudesta: palveleeko analyysitoimija laadukkaasti sijoittajia, vaikka seurannan kohteena oleva yhtiö kuittaa palvelun laskun?

Inderes seuraa tiettyjä suuria ja poikkeuksellisen sijoittajakiinnostuksen yhtiöitä myös ilman maksua. Voimme siten vertailla Inderesin suosituksista rakennetun salkun tuottoa analyysistä maksavilla yhtiöillä (Commissioned) ja ei-maksavilla yhtiöillä (Non-Commissioned). Olemme laittaneet yhtiön maksavaan kategoriaan, mikäli yhtiö on missään kohtaa seurantahistoriamme aikana maksanut jatkuvasta analyysiseurannasta.

Lähde: Inderes.

Datan perusteella Inderesin suositukset ovat olleet jopa selvästi paremmin osuvia (2013–2024: ylituotto 24,1 %-yksikköä vuodessa) analyysistä maksavissa yhtiöissä, kuin ei-maksavissa yhtiöissä (2013–2024: ylituotto 2,5 %-yksikköä vuodessa). 

Ei-maksavissa asiakkaissa on lähtökohtaisesti vain suurempia yhtiöitä, joissa yhtiöitä seuraa usein 5–30 analyytikkoa ja markkinoiden voi ajatella olevan suuren sijoittajakiinnostuksen takia tehokkaampia. Tällöin väärinhinnoitteluja voi olettaa tapahtuvan harvemmin ja ylituoton tekemisen olevan vaikeampaa. Analyysistä maksavissa yhtiöissä analyytikkoseurantaa ja sijoittajakiinnostusta on usein vähemmän. Tällöin väärinhinnoitteluja voi vastaavasti ajatella tapahtuvan useammin ja ylituoton tekemisen olevan helpompaa.

Luvut ovat linjassa tämän kanssa ja ainakin tästä näkökulmasta olemme onnistuneet tekemään sijoittajia palvelevaa laadukasta osakeanalyysiä riippumatta siitä, maksaako yhtiö Inderesille analyysiseurannasta.

Huomioita käytetystä datasta

Käytimme laskennassa Inderesin omaa dataa suositushistoriasta, joka löytyy omista järjestelmistämme kootusti 1.1.2013 alkaen. Siten laskennasta puuttuu Inderesin toiminnan alkuvuodet 2009–2012. Käytimme lisäksi Bloombergin kokonaistuottodataa, joka huomioi osakekurssin muutosten lisäksi osingot. Tuottodatan suuren määrän (reilu miljoona datapistettä) takia olemme tehneet siihen pistotarkastuksia, joiden perusteella osakekurssin muutokset ja osingon irtoamiset näyttävät olevan datassa laajalti kurantteja. Olemme kuitenkin korjanneet tuottodatasta yksittäisiä katkenneita tuottosarjoja, joita on syntynyt esimerkiksi listausten siirtojen takia.

Suositusdata on luonnollisesti Inderesin omaa ja se on ladattavissa täältä. Tuottodatan jakamiseen meillä ei ole oikeuksia, mutta tätä on kuitenkin saatavilla useista lähteistä, joten avaamamme suositusdatan avulla laskelmiamme ja suositustemme tuottoja pääsee myös arvioimaan meistä riippumattomasti. Jos luvut tai menetelmät herättävät kysymyksiä tai kritiikkiä, tervetuloa käymään keskustelua ja nostamaan havaintoja Inderesin foorumille tähän ketjuun!