Valmet Q3 - positiivinen raportti tilausyllätyksen takia, mutta hyväksyttävä arvostus on paineessa

Valmet julkisti eilen Q3-raporttinsa, jonka kokonaiskuvan erittäin vahva tilausvirta nosti positiiviselle puolelle. Tarkistamme lähivuosien ennusteiden nousua osin heijastelleen Valmetin tavoitehintamme 17,50 euroon (aik. 17,00 euroa). Toistamme kuitenkin yhtiön vähennä-suosituksemme, sillä mielestämme hyväksyttävät arvostuskertoimet ovat nyt laskussa ja Valmetin osake on edelleen kaikilla mittareilla varsin täyteen hinnoiteltu.

Valmetin liikevaihto kasvoi Q3:lla 7 % 765 MEUR:oon ja liikevoitto ennen aineettomien hyödykkeiden arvonmuutosta ja oikaisueriä (oikaistu EBITA) oli 61 MEUR. Liikevaihto oli hyvin linjassa meidän ja markkinoiden ennusteiden kanssa, mutta operatiivinen tulos jäi lievästi odotuksista. Kasvua ajoivat etenkin kaksinumeroista vauhtia kasvaneet projektiliiketoiminnat (Sellu ja Energia sekä Paperit), kun taas stabiileissa liiketoiminnoissa (Palvelut ja Automaatio) kasvu oli hitaampaa. Valmetin bruttokate oli Q3:lla viime vuoden tasolla 23 %:ssa, mikä oli jopa yllättävän hyvä suoritus yhtiöltä, kun huomioidaan stabiilien liiketoimintojen suhteellisen osuuden lasku. Tämä osoittaa Valmetin pystyneen parantamaan myös projektiliiketoimintojen kannattavuutta. Kiinteät SGA-kulut pysyivät tietyistä panostuksista (ml. ERP-projekti) huolimatta hyvin kurissa. Tuloslaskelman alariveillä Valmet kirjasi Q3:lle 6 MEUR:n negatiiviset vertailukelpoisuuteen vaikuttaneet erät, mitä ei ollut meidän ja markkinoiden ennusteissa. Rahoituskulut ja verot olivat linjassa odotuksien kanssa. Siten yhtiön 0,23 euroon asettunut Q3:n EPS jäi ennusteista operatiivista tulosta ja kertakuluja heijastellen.

Uusia tilauksia Valmet sai Q3:lla 940 MEUR:lla, mikä ylitti kohtalaisen vertailuluvun 27 %:lla ja meidän ja markkinoiden ennusteet vielä selvemmin. Suurin yllätys tilauskertymässä oli Sellu- ja Energian merenkulkusektorilta saamat noin 100 MEUR:n rikkipesuritilaukset, mutta muita suurempia tilauksia kvartaalille ei tämänhetkisten tietojen mukaan osunut. Näin ollen pohjakysyntä metsäsektorilla on jatkunut vahvana, mitä tukee myös Palvelujen ja Automaation tilausten hyvä kasvu. Valmetin tilauskanta oli Q3:n lopussa 3 % vertailukauden yläpuolella noin 2,8 miljardissa eurossa, mikä on yhtiölle ennätyskorkea taso. Lyhyen ajan markkinanäkymissään Valmet tarkasti täsmälleen odotustemme mukaisesti Sellun- ja Energian näkymät tasolle tyydyttävä (aik. heikko) johtuen Q4:n alussa saadusta suuresta selluprojektista. Muiden liiketoiminta-alueiden näkymät pysyivät ennallaan, eikä talouden kasvanut epävarmuus heijastunut yhtiön markkinakommentteihin käytännössä ollenkaan.

Valmet toisti raportissa kuluvan vuoden ohjeistuksensa, jonka mukaan yhtiön liikevaihto ja tulos (oikaistu EBITA) kasvavat viime vuodesta (2017: liikevaihto 3058 MEUR, oikaistu EBITA 217 MEUR). Tämä oli odotuksien mukaista, eikä yhtiöllä ole vaikeuksia ohjeistuksensa saavuttamisessa. Q4:n ennusteisiimme emme tehneet juuri muutoksia, mutta tarkastimme tilauskannan suotuisan kehityksen ansiosta lähivuosien liikevaihto- ja tulosennusteitamme hieman ylöspäin. Odotamme Valmetin tuloksen pysyvän lähivuosina selvässä kasvussa (2018-2020e: oik. EBITA CAGR 9 % p.a) liikevaihdon kasvun ja omien tehostustoimien ansiosta.

Valmetin ennusteidemme mukaiset P/E-luvut vuosille 2018 ja 2019 ovat 19x ja 16x, kun taas vastaavat EV/EBIT-kertoimet ovat 13x ja 10x. Pidämme yhtiön arvostusta hieman nousseista ennusteista huolimatta varsin täyteen hinnoiteltuna, kun huomioidaan Valmetin vahva markkina-asema, syklin suotuisa vaihe, rajallinen pitkän ajan kasvunäkymä sekä viime aikoina yleisiin arvostuksiin kohdistunut paine. Suhteellisesti Valmetin arvostus on muuttunut myös entistä haastavammaksi, sillä verrokkien osakekurssit ovat olleet selvässä paineessa viime aikoina ja historiallisesti tyypillisesti alennushinnoitellun Valmetin arvostus on jo linjassa verrokkiyhtiöiden kanssa. Siten kokonaiskuva ei mielestämme puolla ostoja Valmetissa tässä vaiheessa, vaikka yhtiön kehitys onkin ollut viime aikoina hieman odotuksiamme parempaa.