Koskisen tähtää synergioihin molemmissa yksiköissä ostamalla Iisveden Metsän

Mielestämme Iisveden Metsän osto sekä sen myötä laajeneva puunhankinta tukee Koskisen kasvustrategiaa sekä Sahateollisuudessa. Kaupan arvostusta pidämme melko neutraalina lähtötilanteessa, joten Koskisen mittakaavassa keskikokoisen järjestelyn arvonluonti nojaa mielestämme etenkin molempien liiketoimintojen kasvattamisesta syntyvistä synergioista. Lisäämme Iisveden Metsän Koskisen ennusteisiimme oletettavasti H1:n aikana toteutuvan kaupan varmistettua.

Koskisen ostaa aikoo ostaa Iisveden Metsän liiketoiminnan

Koskisen tiedotti eilen, että yhtiö on sopinut Iisveden Metsä Oy:n liiketoiminnan ostamisesta. Iisveden Metsä on Suonenjoella sijaitseva pääasiassa yksityishenkilöiden omistama osakeyhtiö ja se tuottaa noin 140 000 m3 kuusisahatavaraa vuodessa.

Järjestely toteutetaan liiketoimintakauppana sisältäen, tietyin rajatuin poikkeuksin, koko Iisveden Metsän liiketoiminnan, mukaan lukien Suonenjoella sijaitsevan tehdaskiinteistön koneineen ja laitteineen sekä vaihto-omaisuuden. Iisveden Metsän henkilökunta, noin 50 henkilöä, siirtyy Koskisen palvelukseen vanhoina työntekijöinä. Siirtyvään liiketoimintaan ei kuulu kohdeyhtiön saatavia, kassavaroja tai muuta rahoitusomaisuutta eikä velkoja.

Iisveden Metsän liikevaihto (tilintarkastamaton) vuonna 2024 oli 52,7 MEUR (2023: 52,5 MEUR) ja käyttökate vuonna 2024 oli 1,4 MEUR (2023: 0,5 MEUR). Siirtyvien tase-erien kirjanpidollinen arvo vuoden 2024 lopussa oli noin 24,9 MEUR (tilintarkastamaton).

Toteutuessaan järjestely kasvattaa Koskisen liikevaihtoa ja käyttökatetta. Järjestelyn odotetaan tuovan synergioita raaka-ainehankinnassa, erityisesti koivutukin osalta ja tukevan näin Levyteollisuuden orgaanista kasvua ja kannattavuutta. Järjestelyllä on myös positiivisia vaikutuksia Sahateollisuuden tuotannon tehokkuuteen ja markkinakohtaisten konseptien optimointiin. Järjestelyn toteutumisella ei tällä hetkellä arvioida olevan vaikutusta Koskisen tulosohjeistukseen vuodelle 2025.

Velaton 22,5 MEUR:n kauppahinta maksetaan käteisellä ja osakkeilla

Liiketoimintakaupan velaton kauppahinta on 22,5 MEUR. Sen käteisellä maksettavaa osuutta oikaistaan kaupan toteutushetkellä nettokäyttöpääomaoikaisulla, jonka ei odoteta olevan merkittävä. Lisäksi Koskisen maksaa myyjälle lisäkauppahintana yhteensä enintään 4 MEUR, mikäli lisäkauppahinnan maksulle määritellyt, pääasiassa sahatavaran myyntihintoihin liittyvät, ehdot täyttyvät vuosien 2025–2027 aikana. Mahdollinen lisäkauppahinta maksetaan vuoden 2028 ensimmäisen vuosipuoliskon aikana.

Kauppahinta maksetaan osittain Koskisen uusilla osakkeilla ja osittain käteisenä kaupan toteutumisen hetkellä. Myyjälle suunnattavassa osakeannissa Iisveden Metsä Oy:lle luovutetaan osana kauppahintaa vastikeosakkeina 1 000 000 Koskisen uutta osaketta, mikä vastaa noin 4,3 % Koskisen kaikista osakkeista. Vastikeosakkeen merkintähinta kaupassa on 7,3 euroa per osake. Merkintähinta on määritelty Koskisen ja Iisveden Metsän välisten neuvotteluiden pohjalta ja siinä on otettu huomioon Koskisen osakkeen kaupankäyntimäärillä painotettu keskikurssi ennen kaupan allekirjoitusta.

Mikäli vastikeosakkeet eivät ole oikeutettuja osinkoon vuonna 2025, vähennetään yhtiökokouksen mahdollisesti päättämä osakekohtainen osingon määrä vastikeosakkeiden merkintähinnasta ja lisätään kauppahinnan käteisellä maksettavaan osuuteen. Kaupan toteutuksen yhteydessä maksettava kauppahinnan käteismaksuosuus, arviolta noin 15,2 MEUR, rahoitetaan Koskisen olemassa olevilla kassavaroilla. Mahdollinen lisäkauppahinta maksetaan käteisellä. Iisveden Metsä on sitoutunut 15 kuukauden ajaksi kaupan toteutuksesta lukien luovutusrajoitukseen.

Kaupan toteutuminen edellyttää Suomen ja Viron kilpailuviranomaisten hyväksyntää, Iisveden Metsän yhtiökokouksen määräenemmistön hyväksyntää sekä tiettyjen muiden tavanomaisten kaupan toteutusehtojen toteutumista. Koskisen odottaa kaupan toteutuvan H1’25:n aikana.

Iisveden Metsä sopii mielestämme hyvin osaksi Koskista

Kauppa on Koskisen näkökulmasta mielestämme keskikoinen, sillä se nostaa yhtiön sahauskapasiteettia noin kolmannekselle ja konsernin liikevaihtoa reilulla 15 %:lla. Yrityskauppa ei ollut yllättävä, sillä epäorgaaninen kasvu kuuluu Koskisen kasvustrategiaan ja vuodelle 2027 asetettu 500 MEUR:n liikevaihtotavoite vaatii yhtiöltä merkittävää epäorgaanista kasvua (vrt. 2024 liikevaihto 282 MEUR). Iisveden Metsän osto on Koskisen ensimmäinen yrityskauppa listattuna yhtiönä. Myöskään yrityskaupan kohde ei ollut huomattava yllätys, sillä oletimme Koskisen etsivän etenkin puunhankintaa vahvistavaa sekä synergististä yrityskauppaa Suomessa. 

Mielestämme Iisveden Metsän osto osuu hyvin näihin kriteereihin, sillä yhtiö saa laajennettua ostolla puunhankintaansa alueellisesti Savoon, mikä mahdollistaa hankintavolyymin kasvattamisen myös koivutukin osalta. Koivutukin hankinnan kasvu taas mahdollistaa yhtiön koivuvanerituotannon kasvattamisen Järvelässä, jossa Koskisen aloitti hiljattain monivuotisen investointiohjelman. Lisäksi Iisveden Metsä lisää Koskisen kapasiteettia ja optimointimahdollisuuksia korkealaatuisessa kuusisahatavarassa, joka on yhtiön Sahateollisuuden tärkein tuoteryhmä. Nopeita kustannussynergioita emme usko järjestelyn merkittävissä määrin tuovan, sillä yhtiöiden päällekkäisyydet vaikuttavat vähäisiltä.

Arvostus on mielestämme neutraali ja arvonluonti vaatii synergioita

Kauppahinta vastaa Iisveden Metsän vuoden 2024 toteutuneesta tuloksesta laskettuna EV/S-kerrointa 0,5x ja EV/EBITDA-kerrointa 15x ennen lisäkauppahintaa. Vastaavasti viimeisen 6 vuoden keskimääräisestä liikevaihdosta laskettu EV/S-kerroin on 0,5x ja keskimääräisesti oikaistusta käyttökatteesta laskettu EV/EBITDA-kerroin noin 5x ennen lisäkauppahintaa. Siirtyvästä taseomaisuudesta laskettu P/NAV-kerroin on noin 0,9x ennen lisäkauppahintaa. Viime vuoden tuloskertoimet ovat korkeita Iisveden Metsän vaisun tuloksen takia, kun taas pidemmän aikavälin taaksepäin katsova kerroin (sis. vuoden 2021 erittäin korkea tulos) on suunnilleen linjassa Koskiselle hyväksymämme haarukan kanssa (EV/EBITDA 4x–7x). Tasekerroin on taas hieman Koskisen omaa P/B-kerrointa 2024 TOT 1,1x) alempi. 

Näin ollen pidämme järjestelyn arvostusta (ml. suunnilleen tavoitehintaamme vastaava osakkeen hinta osakekomponentissa) jokseenkin neutraalina Koskisen kannalta ja järjestelyn arvonluonti nojaa etenkin synergioiden mittakaavaan. Synergiatavoitetta Koskisen ei vielä avannut, mutta arvioimme lähinnä kaupalliselta puolelta muodostuvien synergioiden tavoitteen olevan useiden miljoonien eurojen kokoluokassa, mutta niiden täysi realisoituminen vaatinee aikaa useamman vuoden (ml. Levyteollisuuden investointiohjelman valmistuminen). Lisäksi järjestely lisää hieman Koskisen altistumista Levyteollisuutta syklisempään Sahateollisuuteen (ml. vipu nyt vaisun sahasyklin piristymiseen lähivuosina), mutta muutos ei mielestämme ole yhtiön mittakaavassa merkittävä.

Suhtaudumme järjestelyyn toistaiseksi melko neutraalisti

Suhtaudumme järjestelyyn toistaiseksi neutraalisti arvostuksen vinkkelistä synergioihin liittyvä epävarmuus huomioiden, kun taas strategisesti kauppa vaikuttaa mielestämme melko lupaavalta Koskisen vinkkelistä. Sisällytämme Iisveden Metsän oston Koskisen ennusteisiimme järjestelyn varmistumisen jälkeen. Sahateollisuuden hajanaisen luonteen takia emme odota kilpailuviranomaisten luovan riskiä järjestelyn toteutumiselle. Myös Iisveden Metsän yhtiökokouksen siunaus kaupalle on arviomme mukaan hyvin todennäköinen.