Finnair Q1: Omistajien asema vaikuttaa yhä hyvin tukalalta

Finnairin eilen julkistaman Q1-raportin kokonaiskuva oli mielestämme melko neutraali, vaikka nostimme hieman ennakossa laskemiamme yhtiön lyhyen ajan ennusteita Finnairin verkostoon ja laivaston käyttöön tekemien sopeutustoimien takia. Toistamme silti raportin jälkeen Finnairin 0,40 euron tavoitehintamme ja myy-suosituksemme, sillä Venäjän ylilentokiellon luoma suuri strategiariski on muuttumaton. Finnairin yhä korkean yritysarvon ja strategisten riskien takia arvioimme Finnairin riskikorjatun tuotto-odotuksen jäävän pakkaselle 12 kuukauden tähtäimellä ja mielestämme parempaa tuotto/riski-suhdetta on nyt tarjolla muualta.

Operatiivinen tappio oli odotusten mukainen

Finnairin liikevaihto kasvoi Q1:llä 252 % 400 MEUR:oon ja oikaistu liiketappio oli 133 MEUR. Operatiivinen tappio oli meidän ja konsensuksen ennakkoarvioiden mukainen. Syyt tappiolliselle tulokselle löytyivät kysynnän elpymisen hetkellisesti pilanneesta omikron-aallosta, kulujen (etenkin polttoaine ja henkilöstö) noususta ja maaliskuussa asetetusta Venäjän ylilentokiellosta. Liiketoiminnan kassavirta pysyi Q1:llä plussalla, kun elpyvä kysyntä ja kesän matkustussesongin lähestyminen tukivat varausten kautta kassavirtaa. Finnairilla oli Q1:n lopussa kassassa 1,2 miljardia euroa. Siten likviditeetti ei ole yhtiölle ongelma, mutta yhä paineessa olevan oman pääoman (Q1:n lopussa omavaraisuusaste oli 7 %) takia odotamme Finnairin nostavan valtiolta neuvoteltua 400 MEUR:n pääomalainaa oman pääoman paikkaamiseen vielä Q2:n aikana.

Yhtiö tekee kaikkensa Venäjän ylilentokieltoon sopeutumiseksi, mutta tilanne on silti hankala

Finnair ohjeisti Q2:lle noin Q4’21:n suuruusluokassa olevaa tappiota (Q4’21: oik. EBIT -65 MEUR), kun länsimaiden ja Etelä-Aasian kysynnän toipuminen jatkuu kesäsesongin aikana. Loppuvuoden toimintaympäristön yhtiö arvioi näiden alueiden osalta olevan normaalimpi, mutta strategisesti tärkeän Koillis-Aasian osalta korona rassaa edelleen ja lisäksi Venäjän ylilentokielto vaikuttaa merkittävästi alueella operoinnin mittakaavaan ja taloudelliseen järkevyyteen. Finnair pyrkii sopeutumaan Venäjän ylilentokieltoon uudella 60 MEUR:n säästöohjelmalla, ylimääräisen konekapasiteetin vuokraamisella ja allokoinnilla muille markkinoille sekä Pohjois-Amerikkaa ja Etelä-Aasiaa painottavilla verkostomuutoksilla. Toimet vaikuttavat parhailta mahdollisilta, mutta emme ole vakuuttuneita, että ne pystyisivät vastaamaan Venäjän ylilentokiellon Finnairin Aasian strategialle luomaan ongelmaan. Pidemmän tähtäimen strategisiin kysymyksiin Finnair ei sinänsä ymmärrettävästi vielä ottanut kantaa. Säädimme ennakossa tuntuvasti pudottamiamme ennusteita hieman positiivisemmiksi muun muassa odotuksiamme paremman Q2-ohjeistuksen, lisäsäästöjen ja kesän konevuokrajärjestelyjen takia. Osakkeen kokonaiskuvaan ja Aasian osalta liikenteen olemattomaan ennustettavuuteen suhteutettuna muutokset olivat hienosäätöä. Odotamme toistaiseksi yhtiön tappioiden jatkuvan ainakin ensi kevääseen, mikäli Venäjän ilmatila ei aukea.

Luotettavaan arvonmääritykseen ei mielestämme toistaiseksi ole mahdollisuuksia

Finnairin arvonmääritys on merkittävien strategisten epävarmuuksien ja heikon ennustettavuuden myötä tällä hetkellä hakuammuntaa millä tahansa tavanomaisella menetelmällä. Yhtiön koronakriisissä paisuneet velat huomioiva yritysarvo on kuitenkin edelleen lähes historiallisen korkealla tasolla. Normaaleissakin olosuhteissa tämä olisi omistajien kannalta haastava tilanne, sillä tulevaisuuden kassavirrat menisivät vielä pitkään velkojen lyhentämiseen ja kilpailukyvyn ylläpitoon. Nyt riskinä on vielä, että Venäjän ylilentokiellon takia yhtiön menettää Aasian liikenteen kilpailuetunsa ja kauempana olevakin kassavirtapotentiaali heikkenee. Näin ollen näemme tilanteen yhtiön omistajille luomat uhat selvästi mahdollisuuksia suurempina ja suosittelemme sijoittajia seuraamaan Finnairin strategisen tilanteen selkeytymistä sivusta. Vahvan kassansa sekä Suomen valtion tuen ansiosta yhtiö tulee arviomme mukaan jossain muodossa selviämään myös Venäjän ylilentokiellon pitkittymisestä.