Sijoituspalvelukentän konsolidaatio tulee jatkumaan

Sijoituspalvelukentässä on nähty viime vuosina paljon yritysjärjestelyjä ja odotamme järjestelyaktiviteetin jatkuvan vilkkaana myös tulevina vuosina. Toimialan konsolidaation ajurit ovat selvät, kasvava regulaatio pakottaa toimijoita kasvamaan seuraavaan kokoluokkaan ja synergiapotentiaalia on tarjolla merkittävästi niin kulujen kuin myynninkin osalta. Olemme tässä analyysissämme tarkastelleet seuraamiamme finanssipalveluyhtiöitä ja niiden roolia konsolidaatiossa. Olemme jättäneet Sammon tarkastelun ulkopuolelle sen painiessa eri kokoluokassa. Keskitymme analyysissämme mahdollisiin kokoluokaltaan merkittäviin järjestelyihin, sillä pienistä täydentävistä ostoista ovat kaikki lähtökohtaisesti kiinnostuneita, eivätkä ne oleellisesti vaikuta yhtiöiden pidemmän aikavälin kehitykseen.

Aktialla lähivuosien fokus on arviomme mukaan puhtaasti Taalerin Varainhoidon integraatiossa ja pidämme uusien yrityskauppojen todennäköisyyttä pienenä. Taaleri-integraation jälkeen Aktian tarve tehdä järjestelyjä on mielestämme pieni, sillä Aktialla on integraation onnistuessa kaikki tarvittavat palikat (laaja ja laadukas tuotetarjonta sekä vahva jakelu) voimakkaaseen orgaaniseen kasvuun.

CapMan on useaan otteeseen kertonut halustaan osallistua alan konsolidaatioon ja yhtiö on järjestelyiden suhteen arviomme mukaan hyvin avoin. CapMan olisi hyvin looginen pari useammalle yhtiölle (mm. eQ:lle ja Evlille) ja myös kansainvälinen laajentuminen ei ole mielestämme poissuljettu vaihtoehto. Lisäksi CapMan on varmasti kiinnostunut myös laajentamaan uusille tuotealueille epäorgaanisesti ja esimerkiksi Taalerin Energia-liiketoiminta sopisi CapManille erittäin hyvin. Pidämme hyvin todennäköisenä, että CapMan tulee olemaan osallisena toimialajärjestelyjä tulevina vuosina.

Taaleri on avoimesti kertonut halustaan kasvattaa Pääomarahasto-liiketoimintaansa yrityskaupoilla. Lisäksi yhtiöllä on merkittäviä pääomia yrityskauppoja varten ja pidämmekin hyvin todennäköisenä, että Taaleri tulee toteuttamaan yritysostoja seuraavan parin vuoden aikana. Pidämme todennäköisimpänä, että Taalerin yritysostot suuntautuvat muihin Pohjoismaihin, sillä Suomessa on Taalerin näkökulmasta rajallisesti kiinnostavaa ostettavaa (mm. Dasos, Trevian) ja lisäksi Taaleri on kertonut tavoitteekseen kasvaa pohjoismaiseksi edelläkävijäksi impaktisijoituksissa. Taalerin kannalta kiinnostavimpia kohteita olisivat erikoistuneet tuotetalot, jonka ostolla Taaleri saisi hallinnoitavaa varallisuutta sekä track-recordin omaavan tiimin. Tämänkaltaisilla ostoilla Taaleri voisi merkittävästi kiihdyttää liiketoimintansa ylösajoa, sillä kuten yhtiön Energia-liiketoiminta osoittaa, on tiimin kasaaminen tyhjästä todella pitkä tie. Pidämme Taaleria myös potentiaalisena ostokohteena, sillä etenkin Energia-liiketoiminta herättää varmasti kiinnostusta myös rajojemme ulkopuolella. Garantia toimii tässä todennäköisesti kuitenkin jarruna.

Vaikka Evli olisikin ainakin paperilla hyvin kiinnostava kumppani usealle kotimaiselle (CapMan & eQ) sekä myös kansainvälisille toimijalle (esim. Carneo), pidämme Evlin osallistumista toimialajärjestelyihin kohtuullisen epätodennäköisenä. Evli ei lähtökohtaisesti tarvitse järjestelyjä, vaan se voi jatkaa vakaata kasvuaan hyvin itsenäisenä. Evli ei myöskään toimialalle varsin poikkeuksellisesti mainitse yrityskauppoja osana strategiaansa, joka kertoo mielestämme paljon yhtiön suhtautumisesta niihin. Lisäksi Evlin omistuspohja (kaksi äänisarjaa ja keskittynyt äänivalta) ei ole optimaalinen järjestelyiden näkökulmasta. Mikäli Evli haluaisi laajentaa toimintaansa merkittävillä yrityskaupoilla, olisi loogisin kohde ostaa vaihtoehtoisten sijoitusten tuotetalo, jolla Evli pääsisi arvoketjussa yhden askeleen ylemmäs (Evlin strategia vaihtoehtoisissa nojaa pääosin rahastojen rahastoihin).

eQ on varsin avoimesti kertonut kiinnostuksestaan laajentua yrityskaupoilla ja vuoden alussa ilmoitettu muutos Janne Larman siirtymisestä täysipäiväiseksi hallituksen puheenjohtajaksi on myös vahva signaali tähän suuntaan. eQ olisi varmasti kiinnostunut isommasta järjestelystä myös kotimaassa, mutta arviomme mukaan yhtiön osakkeen haastava hinnoittelu (2020 P/E ~30x) toiminee tässä jarruna. Uskommekin, että eQ kääntää yrityskaupoissa katseensa ulkomaille ja emme yllättyisi, mikäli näkisimme tulevina vuosina isomman fuusion eQ:n ja jonkun kansainvälisen toimijan välillä. Lähtökohdat järjestelyille ovat eQ:lla erinomaiset, sillä osake on nykyhinnalla erinomaista kauppatavaraa, yhtiö on saanut tuloskoneestaan puristettua kaikki mehut irti ja johdon track-record yrityskaupoista on erinomainen.

EAB on liputtanut halustaan kasvaa yrityskaupoilla seuraavaan kokoluokkaan. Tämä on täysin loogista, sillä nykyinen kokoluokka ei mahdollista kiinteän kulutason kunnollista skaalautumista. Yhtiön tulisikin päästä seuraavaan kokoluokkaan ja yrityskaupat olisivat tähän nopein ja selkein reitti. EAB:lle on vaikea löytää kotimaasta sopivaa tasavertaista fuusiokumppania ja todennäköisin skenaario onkin, että yhtiö hankkii tulevina vuosina useampia itseään selvästi pienempiä (liikevaihtoluokka 1-5 MEUR) yhtiöitä. Osana isompaa toimialajärjestelyä EAB:tä tuskin nähdään.

Titanium olisi varmasti kiinnostunut laajentumaan epäorgaanisesti, sillä nykymuotoisena yhtiö on täysin yhden tuotteen varassa. Lisäksi nykyinen arvostustaso (2020 P/E ~18x) tekee osakkeesta hyvin houkuttelevan kauppatavaran Titaniumin näkökulmasta. Suurimpana haasteena onkin arviomme mukaan Titaniumin hyvin haastava arvostus suhteessa sen hallinnoimiin pääomiin ja Titaniumin rooli järjestelyissä onkin todennäköisesti toimia itse ostajana. On selvää, että Titanium olisi kiinnostunut laajentamaan nykyistä tuotetarjontaansa, todennäköisesti juuri vaihtoehtoisten tuotteiden saralla. Osakkeenomistajien kannalta yrityskauppa olisi lähtökohtaisesti positiivinen asia, sillä se pienentäisi Titaniumin riskitasoa laajemman tuotetarjonnan myötä ja nykyinen arvostustaso tarjoaa hyvät lähtökohdat omistaja-arvon luomiseksi.

United Bankers on avoimesti kertonut pitävänsä silmät auki mahdollisten järjestelyiden varalta ja yhtiö on myös ilmaissut kiinnostuksestaan vahvistaa jalansijaansa Ruotsissa. UB:lla ei ole pakottavaa tarvetta tehdä järjestelyjä, vaan yhtiö kykenee kyllä jatkamaan orgaanista kasvuaan myös nykyisillä palikoilla. UB:lle on myös vaikea löytää Suomesta tasavertaista fuusiokumppania ja Suomen osalta pidämmekin todennäköisenä, että UB jatkaa pienten täydentävien yrityskauppojen tekoa. Ruotsin osalta suurempikin järjestely on arviomme mukaan mahdollinen, mutta todennäköisin polku myös siellä olisi täydentävät yrityskaupat. Yritysostokohteena pidämme UB:tä suhteellisen epätodennäköisenä.

Oma Säästöpankki on ollut aktiivinen yritysjärjestelyissä ja yhtiö on avoimesti liputtanut kiinnostuksestaan tehdä järjestelyjä myös jatkossa. Näkemyksemme mukaan OmaSp:n pitäisi tulevina vuosina vahvistaa jalansijaansa varainhoidossa (merkitys konsernille nyt hyvin pieni) ja loogisin polku tähän olisi yrityskauppa. Koska yhtiö lähtee varainhoitoon käytännössä nollista, pitäisi kaupan olla järkevän kokoinen ja yhtiön pitäisi yrityskaupan avulla saada laaja kattaus omia tuotteita. Muista seuraamistamme yhtiöistä poiketen OmaSp:n kiinnostus olisi todennäköisesti perinteisen varainhoidon puolella. Pidämmekin hyvin todennäköisenä, että OmaSp tulee ottamaan merkittävän askeleen varainhoidossa tulevien vuosien aikana.