Finnair Q2 - loppuvuoden näkymä oli vaisu, mutta reaktioissa alkaa olla jo ylilyönnin makua

Finnair julkisti eilen Q2-tuloksensa, joka parani selvästi vertailukaudesta ja ylitti meidän ja markkinoiden ennusteet lievästi. Raportin kokonaiskuva jäi kuitenkin pettymyksen puolelle etenkin markkinaodotusten näkökulmasta, sillä yhtiö ohjeisti kuluvan vuoden oikaistun liikevoittonsa jäävän viime vuoden tasolle. Ohjeistus painoi Finnairin osakekurssin eilen peräti 14 %:n laskuun (vuoden alusta -44 %). Reaktioissa on mielestämme jo ylilyönnin makua, vaikka teimme raportin jälkeen Finnairin lähiaikojen ennusteisiimme negatiivisia ennustemuutoksia ja myös yhtiön arvostuskertoimissa oli mielestämme laskuvaraa kasvaneen epävarmuuden takia. Tarkastammekin Finnairin tavoitehintamme 7,75 euroon (aik. 9,20 euroa) ja nostamme osakkeen suosituksemme lisää-tasolle (aik. vähennä). Näemme Finnairin arvostuksessa vuoden tähtäimellä jo lievää nousuvaraa, kun pahimmat tulospelot alkavat asteittain hellittää.

Finnairin liikevaihto kasvoi Q2:lla 13 % 715 MEUR:oon, mikä oli jo julkistetun liikennedatan perusteella tiedossa. Liikevaihdon rakenteen osalta lipputuotot olivat suurin piirtein linjassa odotuksiemme kanssa. Rahdin ja lisäpalvelumyynnin liikevaihdot jäivät odotuksistamme, mutta Aurinkomatkojen erittäin vahva yli 18 %:n kasvu oli selkeä positiivinen yllätys. Finnairin oikaistu liikevoitto parani vertailukaudesta 28 % 48 MEUR:oon, mikä oli yhtiön historian paras Q2-tulos. Kuluissa selkein yllätys oli tuntuvasti odotuksia alemmat lentokaluston huoltokulut (taustalla jaksotuksia). Tämä ja odotuksia suuremmat muut kulut kompensoituivat kuitenkin muutamien muiden kuluerien alituksilla. Polttoainekulut nousivat odotuksiamme vähemmän suojausten takia, vaikka kuluerä kääntyikin Q2:lla odotetusti nousuun. Tuloslaskelman alariveillä Finnair kirjasi Q2:lle 8 MEUR oikaisueriä (pääosin käyvän arvon muutoksia) ja myös rahoituskulut olivat aavistuksen ennusteitamme suuremmat. Näin ollen yhtiön 0,19 euron oikaistu EPS jäi ennusteista lopulta melko selvästi operatiivisesta tulosylityksestä huolimatta.

Q2-raportissa päähuomion vei kuluvan vuoden tulosohjeistus, jonka Finnair antoi aiempien vuosien tapaan vasta tässä vaiheessa. Yhtiö ohjeisti kuluvan vuoden oikaistun liikevoittonsa olevan suunnilleen viime vuoden tasolla (2017e: oik. EBIT 170 MEUR), sillä polttoaineen rajusti noussut hinta tulee H2:lla suojausten läpi tulokseen yhä voimakkaammin. Tulosohjeistus oli selkeä pettymys suhteessa konsensusodotuksiin. Yli 15 %:n kapasiteetin kasvua ja hieman kapasiteetin kasvua hitaammin kasvavaa liikevaihtoa koskevan ohjeistuksensa Finnair toisti odotetusti. Siten lentoliikenteen suotuisassa kysyntäkuvassa ei vaikuta tapahtuneen muutoksia, mutta Finnairin ripeän kapasiteetin kasvun ja kireän kilpailun takia polttoaineen hinnan nousu rokottaa yhtiön marginaaleja lähikuukausina. Laskimme Finnairin kuluvan vuoden ja lähivuosien ennusteitamme raportin jälkeen oikaistun liikevoiton tasolla 3-6 % ja odotamme nyt yhtiön oikaistun liikevoiton pysyvän lähivuosina vakaana noin 170 MEUR:n tasolla, kun polttoaineen hinnan nousu syö kasvun hyödyt. Ennusteriskit pysyvät kuitenkin korkeina, sillä näkyvyys polttoaineen hinnan muutoksiin, keskeisiin valuuttakursseihin ja kilpailutilanteeseen on rajallinen. Luotamme kuitenkin yhtiön suhteelliseen kilpailukykyyn etenkin kokonaisuuden kannalta kriittisen Aasian liikenteen osalta.

Finnairin ennusteidemme mukaiset operatiiviset P/E-luvut vuosille 2018-2019 ovat alle 9x, kun taas oikaistut EV/EBITDAR-kertoimet ovat noin 4x. Jälkimmäisellä mittarilla yhtiö on arvostettu jo keskipitkän ajan mediaaninsa alapuolelle. Lisäksi suhteellinen yliarvostus on supistunut, vaikka Finnairin osake ei ole vieläkään edullinen parhaan vertailukelpoisuuden antavalla P/E-luvulla. Kokonaisuutena pidämme Finnairin tulospohjaista arvostusta jo kohtuullisena ja näemme kertoimissa lievää nousuvaraa, kun pahimmat pelot H2:n tulospudotuksen syvyydestä hellittävät. Myös kohtuullinen tasepohjainen arvostus (oik. P/B 1,1x) ja pohjaa tuotto-odotukselle antava vajaan 5 %:n osinkotuotto tukevat osakkeen tuotto/riski-profiilia.