Kääntynyt korkokäyrä pääsi taaperon ikään Yhdysvalloissa

Alkuvuonna 2022 se tapahtui ensimmäisen kerran, Yhdysvaltain korkokäyrän kääntyminen nimittäin. Sittemmin 2-vuotisen ja 10-vuotisen velkakirjan korkoero käväisi positiivisena, kunnes noin vuosi sitten valahti jälleen negatiiviseksi. Kääntynyt korkokäyrä on ehtinyt jo taaperon ikään, ja inversio on syvin sitten 1980-luvun.

On jälleen aika kaivaa korkokäyriä käsittelevät makrokommentit naftaliinista ja viedä ajatukset vuoden 2019 taloustilanteeseen, jolloin korkokäyrä edellisen kerran kääntyi aiheuttaen huolta taantumasta. Silloin taloudessa elettiin hieman samankaltaisessa syklissä kuin nyt: Federal Reserve oli tuolloin jo nostanut korkojaan useita kertoja, ja ohjauskorko oli 2,5 %:n tasolla. Tasettakin oli 2017 lähtien supistettu, mutta toimet lopetettiin vuonna 2019 kokonaan. Vuosi 2020 ja koronapandemia oli kaikkine yllätyksineen vasta edessä ja tuskin kukaan osasi povata nähdyn kaltaista ja pituista taantumaa taloudelle. Tuolloin korkokäyrä taantumaindikaattorina herätti paljon keskustelua, mutta piti kuitenkin paikkansa. Nyt ohjauskorkoa on nostettu selvästi korkeammalle kuin tuolloin. Talousdata on alkanut näyttää heikkenemisen merkkejä ensin teollisuudessa ja sitten palveluissa, mutta vain paikoin. Työmarkkinalla on sen sijaan edelleen epätasapainoja, ja vähittäismyyntilukujen perusteella amerikkalaiskuluttaja on kestänyt korkeat korot yllättävänkin hyvin. Kaikki voisi siis olla ihan kivasti, mutta korkokäyrä kummittelee mielessä. Kerrataanpa siis, mistä on kyse.

Onko korkokäyrä erehtymätön taantumamittari?

Historiallisesti kyllä. Korkokäyrä on onnistuneesti ennustanut jokaisen USA:n taantuman 1960-luvun jälkeen ja antanut yllättävän vähän vääriä signaaleja. 1998 on vuosi, jolloin korkokäyrä kääntyi, eikä taantumaa kuulunut ainakaan välittömästi vaan ”vasta” 2000-luvun puolella. Vuonna 2019 korkokäyrä puolestaan edellisen kerran kääntyi, ja taantumassa elettiin seuraavana vuonna. Korkokäyrää tulkitessa pitääkin muistaa, että tänään kääntynyt korkokäyrä ei merkitse, että taantumassa oltaisiin huomenna tai ensi vuonnakaan, vaan aikajana voi olla pitkäkin. Historiassa taantumaan on vajottu kahden vuoden sisällä korkokäyrän taittumisesta. Toinen tärkeä seikka on, että kääntynyt korkokäyrä ei helpota osakemarkkinan kehityksen ennustamisessa seuraavan 12-18 kuukauden ajalta, sillä sen jälkeenkin voidaan elää nousumarkkinassa.

Voiko tämäkin osoittautua vääräksi signaaliksi?

Luonnollisesti on syytä kysyä, näemmekö nytkin korkokäyrässä vuoden 1998 kaltaisen väärän signaalin. Tuolloin sarja kehittyvien markkinoiden kriisejä levittäytyi maailmantalouteen ja herätti huolia talouden tilasta. Teollisuuden ostopäällikköindeksit painuivat reilusti, ja kun kasvunäkymä vaarantui myös USA:ssa, Federal Reserven johto vastasi tilanteeseen aggressiivisesti ja leikkasi ohjauskorkoa kolmen kuukauden aikana 0,75 %-yksiköllä. Tämä rauhoitti tilanteen ja taantumalta vältyttiin.

Mielestäni korkokäyrään taantumamittarina on tässä ajassa suhtauduttava nyt erityisellä varauksella siksi, että olemme palautumassa hyvin poikkeuksellisesta taloustilanteesta. Koronapandemia, massiiviset elvytystoimet ja kulutuksen vinoumat loivat tilanteen, jossa emme voi kuvailla olevamme tietyssä vaiheessa taloussykliä: olemmeko aidosti menossa kohti suurempaa notkahdusta vai normaalimpaa hitaan kasvun aikaa. Siksi ennustuksia talouskehityksestäkin on laaja kirjo: siinä missä toiset veikkaavat keskuspankin rahapolitiikan kiristystoimilla painavan talouden taantumaan, toiset uskovat valoisampaan vahvan talouskasvun tulevaisuuteen.

Minkä korkojen erotus on se paras mittari?

Perinteisesti korkokäyrää tarkastellessa on keskitytty 10 vuoden ja 2 vuoden koron erotukseen, mutta viimeisimpien tutkimusten perusteella 10 vuoden ja kolmen kuukauden erotus olisi parempi taantumamittari. Erot eivät ole merkittäviä, ja tällä hetkellä kumpikin erotus on selvästi negatiivinen.

Entä Euroopan tai Japanin korkokäyrät?

Olisi helppo laajentaa taantumaindikaattori koskemaan myös muita talouksia, kuten Japania tai euroalueen maita. Kuitenkaan teoria ei ole muualla yhtä pitävä, ja esimerkiksi korkokäyrä ei olisi onnistunut ennakoimaan Saksan tai Suomen edellisiä taantumia. Todennäköisesti ero johtuu USA:n vahvasta roolista maailman rahoitussykleissä.

Ennakoiko korkokäyrä taantumaa vai aiheuttaako se taantuman?

Kysymys siitä, onko korkokäyrä vain taantuman signaali vai sen lähde, on vaikea. Yksi selitys on, että korkokäyrän kääntyessä pankkien ottolainakorko, eli lyhyt korko, jolla ne lainaavat rahaa keskuspankilta, ylittää niiden antolainakoron, eli koron, jolla ne tarjoavat pitkäaikaista rahoitusta yrityksille. Tällöin pankkien insentiivi lainata rahaa, eli lisätä likviditeettiä markkinalla, laskee. Kun tämän yhdistää odotuksiin heikkenevästä talousympäristöstä, ovat rakennuspalikat suhdannekäänteelle kasassa. Mikäli aihetta tarkastelee tästä näkökulmasta, korkokäyrä voi olla myös taantuman lähde. Lähinnä sen itseään toteuttava vaikutus perustuu psykologiaan ja siihen, missä määrin rahoitusmarkkinoilla uskotaan merkkeihin taantuman toteutumisesta.