Kesla H1’24 -ennakko: Markkinassa ei juuri ilonaiheita

Kesla julkistaa H1-raporttinsa perjantaina klo 8. Indikaatiot alustakonemarkkinasta ovat edelleen negatiivisia, mutta joitakin heikkoja myönteisiä signaalejakin on näkyvissä. Odotamme, että aiempi 2024-ohjeistus toistetaan. Osake on edelleen melko hintava.

Kulujoustoille on ollut tarvetta Q2:lla

Keslalle ei ole ollut tarjolla konsensusennustetta. Odotuksemme Q2:n tilauskertymäksi on 9,5 MEUR, jossa on laskua -19 v/v. Puunkäsittelyyn liittyvät laitteet muodostavat noin 95 % Keslan liikevaihdosta, joten riippuvuus puunkorjuusta toimialana on korkea. Tukkipuun (n. 65 % raakapuun kysynnästä) markkina on rakentamisen alakulon vuoksi ollut Euroopassa vaikea. Toisaalta kotimaassa sahatavaran tuotantomäärät laskivat Q2:lla enää -2 % v/v. Kotimaisesta sahatavarasta yli 80 % menee vientiin, joten volyymikehitys kuvaa kysyntää laajemminkin. Q1’24:llä Keslan tilanne auto- ja teollisuusnostureissa oli hieman parempi kuin puunkorjuulaitteissa tai traktorivarusteissa ja uskomme tilanteen jatkuneen Q2:lla. Arvioimme siten Keslan tilauskertymän muutosten olleen epäyhtenäisiä tuotealueiden välillä ja loppu riippuu jakelijoiden varastotilanteesta. Otaksumme varastojen alasajon pääsääntöisesti päättyneen Q2:lla, mutta asiakkaiden käyttäytyminen on edelleen varovaista.

Ennusteemme Q2:n liikevaihdon muutokseksi (-20 % v/v) kuvaa Keslan tilauskertymää Q3’23-Q1’24:llä (-30 % v/v) ja kvartaalin alun 14,6 MEUR:n (-57 % v/v) tilauskantaa. Uskomme kuitenkin satamalakkojen seurauksena Q1:ltä lykkäytyneiden toimitusten (1,8 MEUR) pääosin toteutuneen Q2:lla. Käsityksemme mukaan komponenteista aiemmin tullutta hintapainetta ei ole nyt nähty ja Keslan omatkin hinnat ovat olleet stabiileja.

Liikevaihdon reippaasta laskusta huolimatta ennustamme Q2-liiketuloksen olleen voitollinen (marg. 2,2 %). Keslalla on vielä Q2:lla ollut joustokohtana enintään 90 päivää kestävät lomautukset, joita käytettiin jo Q1:llä. Huhtikuussa Kesla ilmoitti uusista muutosneuvotteluista, jotka päättyivät 25.6. ja johtivat 11 irtisanomiseen ja 6 eläköitymiseen eli alkuperäistä 25 henkilön vähennystarvetta pienempään sopeutukseen. Käsityksemme mukaan vähennystarve on ollut suurin Kesälahden tehtaalla, jossa tehdään mm. harvesterikouria ja traktorin metsävarusteita. Tarve muissa yksiköissä on ollut vähäisempi. Keslan strateginen tavoite on >10 %:n käyttökatemarginaali, josta Q2:lla oltiin ennusteemme (5,8 %) mukaan vielä kaukana. Keslan voimakas operatiivinen vipu merkitsee, että yhtiö kaipaa kipeästi lisävolyymejä kannattavuuden saamiseksi lähemmäs tavoitetasoja.

Markkina on vaikea koko vuoden 2024

Isojen valmistajien indikaatiot Keslalle tärkeiden alustakonemarkkinoiden vuoden 2024 kehityksestä ovat edelleen negatiivisia. AGCO odottaa Euroopan traktorimarkkinoihin -5…-10 %:n v/v laskua, Volvo ennustaa Euroopan raskaiden kuorma-autojen markkinaan -15 %:n volyymipudotusta ja rakennuskoneiden (ml. kaivurit) kysyntävolyymeihin -15…-25 %:n v/v laskua. Deere on arvioinut globaalin metsäkonemarkkinan putoavan noin -10 % v/v. Odotuksemme Keslan vuoden 2024 tilauskertymän muutokseksi on -8 % v/v vuoden 2023 oltua jo varsin heikko. Kuten yllä olevasta taulukosta ilmenee, ennusteemme vuoden 2024 liikevaihdon laskuksi on -17 % v/v. Odotuksemme liikevoitoksi on linjassa Keslan antaman ohjeistuksen kanssa (liikevoitto samalla tasolla kuin vuoden 2023 1,4 MEUR). Kesla saa kulurakenteeseensa nopeimmin joustoa vuokratyövoimalla sekä lomautuksilla, jotka ovatkin olleet aktiivisesti käytössä. 2024-ennusteemme EBIT-marginaali (3,0 %) on hieman parempi kuin monista syistä rasittunut vuoden 2023 marginaali (2,5 %). Ennustamamme käyttökatemarginaali (6,7 %) on kuitenkin vielä kaukana Keslan >10 %:n tavoitteesta. Uskomme Keslan uusivan 2024-ohjeistuksen, jonka mukaan liikevaihto laskee ja liiketulos pysyy 2023:n tasolla. Toivomme saavamme yhtiöltä lisätietoja eri asiakassektoreiden kysyntänäkymistä, jakeluketjun varastotilanteesta, tilauskertymän ja tilauskannan katteista, uusasiakashankinnasta, jakeluverkon kehittämisestä sekä viimeisimpien muutosneuvottelujen tulosvaikutuksista.

Osakkeessa ei vielä nousueväitä

Keslan osakkeen kokonaistuotto-odotus on positiivinen, mutta jää alle tuottovaatimuksen vuoden 2025 P/E- ja EV/EBITDA-kertoimiin perustuvilla laskelmilla. 2025:n arvostuskertoimet ovat myös pääsääntöisesti preemiolla tai samalla tasolla verrokkien mediaanin kanssa, vaikka mielestämme Keslan osake ansaitsee perustellusti pienen diskonton. Keslan osakkeen arvostusta tarkasteltaessa on huomioitava tuloksen prosenteissa merkittävä heilahtelu, joten eri mittarit saattavat pienilläkin ennustemuutoksilla muuttua reilusti. Arvostuksen nykykuva sekä vuoden 2024 vaisut markkinanäkymät huomioituna emme näe osakkeessa vielä nousueväitä.